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出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

作者：IPO再融資組/鄭權(quán)

4月30日，國(guó)泰海通將要發(fā)布一季報(bào)。在此前公布的一季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告中，公司預(yù)計(jì)2025 年第一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)112.01億元至124.45 億元，同比增加350%至 400%。

值得注意的是，國(guó)泰海通Q1凈利潤(rùn)激增三四倍主要是因?yàn)槲蘸喜⒑ＭㄗC券形成的負(fù)商譽(yù)，除去負(fù)商譽(yù)等因素外，公司2025年Q1的扣非歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)45%至65%，與同行券商相比并無(wú)太大差異。因負(fù)商譽(yù)形成的80億元-90億元非經(jīng)常性損益，只是會(huì)計(jì)數(shù)字“紙面富貴”，并沒(méi)有業(yè)務(wù)和現(xiàn)金流的支撐，投資者須穿透財(cái)務(wù)迷霧，不少投資者以歸母凈利潤(rùn)判斷國(guó)泰海通超越中信證券成為行業(yè)“一哥”，事實(shí)并非如此。

國(guó)泰海通巨額負(fù)商譽(yù)的形成，主要是原國(guó)泰君安吸收合并海通證券的成本小于海通證券可辨認(rèn)凈資產(chǎn)的公允價(jià)值，本質(zhì)是國(guó)泰君安以相對(duì)“廉價(jià)”吸收合并海通證券。早在吸收合并之前，部分中小股東對(duì)吸收合并方案產(chǎn)生質(zhì)疑，認(rèn)為每1股A股海通證券股票換0.62股國(guó)泰君安股票，會(huì)降低原海通證券每股凈資產(chǎn)，“少”分得新股票。

2024年，原國(guó)泰君安和海通證券以2023年度的投行表現(xiàn)，皆被中證協(xié)評(píng)為A類(lèi)投行。2025年將以2024年度的投行表現(xiàn)評(píng)級(jí)，而海通證券在2024年度因投行業(yè)務(wù)收到的罰單比2023年多一倍，原投行負(fù)責(zé)人姜誠(chéng)君因涉嫌職務(wù)犯罪外逃，這些問(wèn)題將會(huì)影響國(guó)泰海通新一輪的投行評(píng)級(jí)結(jié)果。

負(fù)商譽(yù)會(huì)計(jì)處理帶有迷惑性：約80億元凈利潤(rùn)屬于“賬面富貴” 無(wú)業(yè)務(wù)及現(xiàn)金流支撐

國(guó)泰海通預(yù)計(jì)2025 年第一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)112.01億元至124.45億元，同比增加350%至400%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)29.73億元至33.83億元，同比增加45%至65%。

從扣非歸母凈利潤(rùn)的金額分析，國(guó)泰海通與其他券商的表現(xiàn)沒(méi)有太大差異。今年一季度，大部分券商的業(yè)績(jī)同比大幅改善，主要系2024年一季度的業(yè)績(jī)表現(xiàn)整體偏弱。

為何國(guó)泰海通2025年Q1的歸母凈利潤(rùn)暴增三到四倍？公司稱(chēng)，主要原因?yàn)槲蘸喜a(chǎn)生負(fù)商譽(yù)。

事實(shí)上，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則并沒(méi)有負(fù)商譽(yù)的概念。“負(fù)商譽(yù)”形成是因?yàn)槠髽I(yè)合并或收購(gòu)時(shí)，購(gòu)買(mǎi)成本低于被購(gòu)企業(yè)可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值的差額，本質(zhì)是“廉價(jià)購(gòu)買(mǎi)利得”。

根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第20號(hào)---企業(yè)合并》的規(guī)定，“購(gòu)買(mǎi)方對(duì)合并成本小于合并中取得的被購(gòu)買(mǎi)方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額的差額，應(yīng)當(dāng)按照下列規(guī)定處理：（1）對(duì)取得的被購(gòu)買(mǎi)方各項(xiàng)可辨認(rèn)資產(chǎn)、負(fù)債及或有負(fù)債的公允價(jià)值以及合并成本的計(jì)量進(jìn)行復(fù)核：（2）經(jīng)復(fù)核后合并成本小于合并中取得的被購(gòu)買(mǎi)方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額的，其差額應(yīng)當(dāng)計(jì)入當(dāng)期損益。”

因此，國(guó)泰海通吸收合并產(chǎn)生的“負(fù)商譽(yù)”本質(zhì)是非經(jīng)常性損益。根據(jù)國(guó)泰海通一季報(bào)歸母凈利潤(rùn)與扣非歸母凈利潤(rùn)之間的差額，公司因負(fù)商譽(yù)形成的非經(jīng)常損益約80億元——90億元。

值得關(guān)注的是，這80億元——90億元因負(fù)商譽(yù)形成的非經(jīng)常性損益，只是會(huì)計(jì)數(shù)字“紙面富貴”，沒(méi)有業(yè)務(wù)及現(xiàn)金流的支撐，對(duì)公司發(fā)展沒(méi)有實(shí)質(zhì)性影響。

但這80——90億元的負(fù)商譽(yù)十分帶有迷惑性。比如，部分投資者認(rèn)為國(guó)泰海通在完成吸收合并后，今年一季度超百億元的凈利潤(rùn)已經(jīng)成為行業(yè)“一哥”，畢竟中信證券同期的歸母凈利潤(rùn)僅65億元左右。

事實(shí)上，國(guó)泰海通今年一季度的扣非歸母凈利潤(rùn)僅29.73億元至33.83億元，較中信證券的65億元還有一定的差距。即便考慮到2025年3月14日海通證券才納入公司合并范圍，國(guó)泰海通也很難將中信證券大幅甩在身后。

負(fù)商譽(yù)根源：吸收合并價(jià)格公允性值得反思

國(guó)泰海通巨額負(fù)商譽(yù)的形成，主要是原國(guó)泰君安吸收合并海通證券的成本小于海通證券可辨認(rèn)凈資產(chǎn)的公允價(jià)值，也就是國(guó)泰君安以相對(duì)“廉價(jià)”吸收合并海通證券。

吸收合并換股方案顯示，根據(jù)原國(guó)泰君安、海通證券換股吸收合并的定價(jià)基準(zhǔn)日前60個(gè)交易日的A股及H股股票交易均價(jià)，海通證券與國(guó)泰君安的換股比例為1：0.62，即每1股海通證券 A 股股票可以換得0.62股國(guó)泰君安A股股票、每1股海通證券H股 股票可以換得0.62股國(guó)泰君安H股股票。并且，吸收合并方案還通過(guò)現(xiàn)金選擇權(quán)提供溢價(jià)保護(hù)。

上述換股方案，不會(huì)讓投資者所持股票的市值縮水，還有現(xiàn)金選擇權(quán)兜底，因此大部分投資者并不會(huì)投出反對(duì)票，監(jiān)管也不反對(duì)和禁止。

但也有部分投資者對(duì)上述換股方案發(fā)出質(zhì)疑，因?yàn)槲蘸喜⒎桨笗?huì)降低原海通證券每股凈資產(chǎn)，會(huì)少換得股票，對(duì)其權(quán)益是一種損害。

公開(kāi)資料顯示，截至2024年9月30日，原國(guó)泰君安每股凈資產(chǎn)為17.02元/股，海通證券每股凈資產(chǎn)為12.34元/股（兩者比例1：0.73）。按照每1股海通證券A股股票可以換得0.62 股國(guó)泰君安A股股票的方案，原海通證券股東每一股老股票將“少”換得0.1股新股票。換言之，國(guó)泰君安吸收合并海通證券的對(duì)價(jià)是低于后者的凈資產(chǎn)價(jià)格，這也是負(fù)商譽(yù)形成的根源。

海通證券投行業(yè)務(wù)罰單數(shù)量翻倍 2025年能否蟬聯(lián)A類(lèi)投行？

2024年，原國(guó)泰君安和海通證券以2023年度的投行表現(xiàn)，皆被中證協(xié)評(píng)為A類(lèi)投行。而2025年的投行評(píng)級(jí)，將以券商2024年的投行表現(xiàn)進(jìn)行評(píng)價(jià)。

公開(kāi)資料顯示，海通證券（不含保代）2023年因投行業(yè)務(wù)收到的罰單有2張，2024年有4張，并且涉及公司投行內(nèi)控問(wèn)題。此外，海通證券原投行負(fù)責(zé)人姜誠(chéng)君因涉嫌職務(wù)犯罪外逃，加劇了外界對(duì)公司投行業(yè)務(wù)的擔(dān)憂。

2023年6月，在科創(chuàng)板IPO保薦項(xiàng)目中，海通證券因3個(gè)項(xiàng)目（惠強(qiáng)新材、明峰醫(yī)療、治臻股份）在收到現(xiàn)場(chǎng)督導(dǎo)通知后均主動(dòng)撤回，被質(zhì)疑“一查就撤”，暴露投行質(zhì)控、內(nèi)核部門(mén)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別不足等問(wèn)題，因此上交所對(duì)海通證券予以監(jiān)管警示。

2023年11月，在沃得農(nóng)機(jī)IPO保薦中，海通證券未及時(shí)報(bào)告沃得農(nóng)機(jī)實(shí)控人股權(quán)凍結(jié)、關(guān)聯(lián)方資金拆借披露不準(zhǔn)確、會(huì)計(jì)基礎(chǔ)薄弱等問(wèn)題，被證監(jiān)會(huì)出具警示函。

2024年1月，深交所對(duì)海通證券出具監(jiān)管函，同樣因?yàn)槲值棉r(nóng)機(jī)違規(guī)事項(xiàng)。

2024年1月29日，上交所還對(duì)海通證券予以監(jiān)管談話，對(duì)時(shí)任保薦業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人姜誠(chéng)君、時(shí)任內(nèi)核負(fù)責(zé)人張衛(wèi)東、時(shí)任質(zhì)控負(fù)責(zé)人許燦予以監(jiān)管警示。上交所經(jīng)現(xiàn)場(chǎng)督導(dǎo)發(fā)現(xiàn)，海通證券存在首發(fā)保薦業(yè)務(wù)履職盡責(zé)明顯不到位、投行質(zhì)控內(nèi)核部門(mén)未識(shí)別項(xiàng)目重大風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)盡職調(diào)查把關(guān)不審慎等缺陷。

2024年4月，海通證券在格力地產(chǎn)（維權(quán)）債券違規(guī)案中存在未審慎分析核查等違規(guī)行為，被廣東證監(jiān)局采取責(zé)令改正的行政監(jiān)管措施。

2024年5月，海通證券作為大連科利德半導(dǎo)體材料股份有限公司（科利德）申請(qǐng)科創(chuàng)板IPO項(xiàng)目的保薦人因保薦核查工作履職盡責(zé)不到位、保薦業(yè)務(wù)內(nèi)部質(zhì)量控制存在薄弱環(huán)節(jié)，被上交所通報(bào)批評(píng)（處分升級(jí)）。

值得一提的是，從2023年6月公司被指出投行內(nèi)控存在問(wèn)題，一直到科利德IPO終止的2024年2月，海通證券的投行內(nèi)控問(wèn)題一直被關(guān)注。

2024年7月，海通證券曾長(zhǎng)期負(fù)責(zé)投行業(yè)務(wù)的姜誠(chéng)君遞交了辭呈。2024年8月，姜誠(chéng)君因涉嫌職務(wù)犯罪被立案調(diào)查。在調(diào)查期間，其試圖通過(guò)非法途徑外逃出境，后被遣返回國(guó)。

作為海通證券投行業(yè)務(wù)的“靈魂人物”，姜誠(chéng)君的出逃讓公司投行業(yè)務(wù)問(wèn)題浮出水面，包括多次被發(fā)現(xiàn)“帶病闖關(guān)”、頻收罰單、內(nèi)控“三道防線”薄弱、已上市項(xiàng)目大比例業(yè)績(jī)“變臉”、高定價(jià)高市盈率發(fā)行高募資高收費(fèi)、超募資金越多的項(xiàng)目基本面越弱，被抽中現(xiàn)場(chǎng)檢查后“一撤了之，詳見(jiàn)《海通證券投行靈魂人物離職背后：保薦項(xiàng)目重承攬輕質(zhì)控，募資額整體偏高但基本面偏弱》等文章。

國(guó)泰君安吸收合并海通證券后，新的國(guó)泰海通在投行業(yè)務(wù)方面與中信證券、中金公司等并駕齊驅(qū)。但海通證券投行業(yè)務(wù)存在的問(wèn)題，在吸收合并前被外界廣泛質(zhì)疑，尤其是2024年投行業(yè)務(wù)罰單數(shù)量翻倍，新的國(guó)泰海通在2025年能否蟬聯(lián)A類(lèi)投行將要打上很大的問(wèn)號(hào)。